公开发行审核要点及公司上市被否原因

公开发行审核要点及被否公司原因分析

深交所发行审核部冯小树副总监——深圳《拟申报首发企业审核实务培训班》

一、重点关注问题

（一）有关募集资金项目——未来发展前景

公司的发展前景及业绩增长主要依赖于募集资金项目的实施。 1、项目是否投资主营业务，是否与公司的发展目标结合。

2、项目实施的可行性，如是否有足够的市场，是否有足够的核心技术及业务人员，是否有足够的技术及规模化生产工艺储备等等。

3、项目实施准备情况,募集资金到位后能否顺利实施，如配套的土地，有关产品的认证或者审批情况（如医药行业），项目是否取得环保批文等等。 （二）业务与技术——发展空间与竞争优势 1、经营模式：

“花盆的大小决定了花的大小”，判断一家公司的发展前景、未来的市场空间，主要是看其经营模式是否具备适应市场环境以及是否具备扩张的能力。新的经营模式取代旧的经营模式的趋势无法阻挡，如果公司的经营模式存在缺陷，将对公司上市后持续经营带来隐患。 如：公用电话（京伦电子）、数码相机、音乐网上下载、制造业流程的专业化分工（富士康）、连锁经营等等 2、竞争优势:

首先根据报告期内公司的盈利能力并与同行业可比上市公司对比，分析公司目前的行业地位及竞争优势；

其次分析公司通过什么途径建立竞争优势，如

（1）通过技术创新创造真实的差异化产品或者通过品牌或信誉创造虚拟的差异化产品； （2）通过降低成本并以更低的价格提供相似的产品； （3）通过创造高的转换成本锁定用户 （4）通过建立高门槛把竞争者挡在外面等

第三，分析公司的竞争优势能保持多久。 （三）财务会计——公司资产质量及盈利能力 1、盈利能力：

公司的盈利应来源于主营业务，如果主要来源于非经常性损益以及优惠和补贴，其的盈利能力将受到质疑。对于优惠和补贴主要从合法、合理、重要、持续以及措施方面关注。 2、持续盈利能力:

生产经营模式模式、产品或服务的结构是否发生了或将要发生变化； 经营环境是否发生或将要发生变化；

对主要供应商以及客户是否存在重大依赖等方面分析公司的持续经营能力。 3、财务状况：

根据财务结构及比率，如从资产负债率、流动比率、速动比例分析公司的偿债能力；从应收账款、存货、经营性现金流量与主营业务收入的对比分析公司的收入质量。 4、收入确认:

作为拟上市公司，其信息披露需要满足上市公司信息披露的要求，但有些公司，因受行业或客户的影响，在一年当中，其业绩非常不均衡，对于这些企业需要分析其收入的确认是否符合规定，收入与成本是否匹配。 （四）公司基本情况及历史沿革——公司治理 从“形似”到“神似”

1、股东是否将与公司主营业务相关的资产全部注入到公司，股东以及董事高管人员的利益是否与公司的利益一致，公司是否存在向关联方输送利益的情况，公司的管理层是否保持稳定。

2、公司的股权是否清晰，设立以来是否发生频繁的股权转让，尤其是涉及到公司核心人员的持股转让，控股股东及实际控制人是否保持稳定。

3、公司的运作机制是否完善，内部组织架构以及各组织的功能定位是否清晰，包括各子公司的功能定位，内部决策的执行效率，公司与外界的沟通情况，应对市场及变化的反应速度；是否存在违法违规行为等。 （五）共性问题——适应环境的弹性能力

目前，我国企业共同面临着人民币升值以及原材料涨价的双重压力，拟上市公司能否化解，反映了公司的适应环境的弹性能力。

1、对出口型企业：人民币升值以及出口退税率降低对公司造成的风险，公司应对能力以及措施。

2、原材料涨价或者波动造成的风险以及公司的传导能力以及措施。

4、公司存在在业务或技术上对其他公司的严重依赖，公司持续盈利能力存在瑕疵。 例8：

某公司主营业务依赖于和国外公司签订的技术许可合同，具有不确定性。公司主导产品是基于国外公司系统所开发的软件产品，影响公司持续盈利能力。同时公司盈利水平对税收优惠和财政补贴的依赖程度较高。最近两年税收优惠及财政补贴收入占净利润的比例达到31%和26%。 例9：

某公司是其集团实行主辅分离改制设立的，主要业务是为集团提供配套的技术服务，为集团公司服务的收入约占60%左右，公司多数收入确认要到年度结束时，存在收入与成本不配比的情况。报告期内，公司享受税收优惠较多，对净利润贡献较大，近3年分别占到43.20%，46.35%，53.52%.报告期内公司应收帐款大幅增加，经营活动现金流量持续下降。 例10：

某公司主要从事化工新材料生产和销售，其重要原材料严重依赖单一供应商，占比70%以上，且该材料价格3年上涨超过80%。公司的核心技术主要为非专利技术，体现为各种配方及生产工艺条件，容易泄密，公司募集资金项目的技术主要来源于从竞争对手引进的技术人员，该技术能否在大批量生产中应用存在不确定性。 5、综合性案例 例11：

某公司主要从事设计、生产、销售基于SCDMA技术的无限接入通信系统设备，无线接入信息化平台和终端设备，并提供相关技术服务和技术授权，具备较强的竞争力。最近三年一期(2006年上半年)的主营业务收入分别为18555，58226，10以及49415万元，净利润分别为3522，13236，20605以及7700万元，经营业绩良好。但公司改制不太彻底，且中介机构的水平不高，信息披露质量比较差，主要问题如下： （1）公司治理存在重大缺陷：

股东与高管利益与公司利益未能协调一致，主要表现为：股东未将核心技术注入到公司，公司与关联方存在重大知识产权类关联交易以及其他关联交易，主要募集资金项目技术是

由公司和关联方合作开发的；公司内部存在矛盾，管理层不能保持稳定；公司股权结构复杂，第三大股东的表决权在公司上市前全权委托给第一大股东和第六大股东，但是表决权是按照其入股前的比例来确定的，2006年公司进行利润分配时，也未向其派送红利；2006年2月，公司在未经过股东大会决议通过的情况下，更换了一名董事。 （2）招股书信息披露质量较差:

多处重要信息披露不充分，且存在前后矛盾的现象，包括公司股权关系披露不清晰，未明确披露第二大股东希威尔的股东构成，公司设立后股权变更情况披露不充分，公司重要关联方披露不充分，公司2006年利润分配未按持股比例进行，但未披露相应的依据；公司与部分员工签订了持股回购协议，但未披露员工情况。公司口头陈述的内容与招股书的内容不一致。

二、新老划断以来被否公司情况

新老划断恢复首发后，发审委会议共审核首发申请家，通过了70家，整体通过率80%,暂缓3家，被否16家。

被否的16家公司：蓉胜超微、荣盛地产、水晶化工、中长基石、嘉康电子、奥洋科技、惠程电气、报喜鸟、科锐配电、绿大地、联化科技、准东石油、三全食品、宏达股份、沪士电子、信威通信。 被否公司的主要问题：

1、信息披露质量较差、包括不清楚、不确定以及前后矛盾。 例1：

某公司持股4.8%的股东的股东中有职工持股会、招股书进行了披露，但公司负责人对该股东情况可能不太熟、在回答问题是否人存在职工持股会情况、认为招股书写错了，委员无法判断公司的真实情况。 例2：

某公司从事医药中间体的生产销售、其中募投项目的技术在与其它公司签订保密协议的基础上由其他公司无偿提供，且生产的产品全部提供给该公司，但没有签订包销协议。该公司以保密为由没有提供相关协议，也未申请豁免（招股书准则第5条），招股书对行业竞争情况、申请人行业地位的分析比较所选取的比对标准和对象缺乏合理性、对工业制造、贸易的分部信息披露不完整、不充分，土地取得情况与附件不一致。

2、公司缺乏竞争优势、适应环境变化能力差；募集资金投资后、产能大幅度提升、面临市

场风险。 例3：

认为某公司从事的行业竞争激烈，公司所用原材料铜价大幅度涨价，拟投资项目改变目前公司的目标市场且产能大幅提升。公司存货余额很大，且部分存货被抵押。 例4：

意见认为：某公司行业产能过剩，市场竞争激烈。该公司的基础材料以及零配件价格大幅度上涨，且募集资金项目实施后，公司生产组织方式将发生改变，募集资金项目面临技术与市场风险，公司未能说明其竞争优势与核心竞争力。 例5：

某公司主要产品的销售对象为电子整机厂家，下业是典型的充分竞争行业，周期性波动较大，主要产品近年来价格下降幅度较大，今后仍将呈下降趋势。公司的产品70%以上出口，人民币升值对公司效益影响较大，公司未能说明其竞争优势、核心竞争力，未能说明公司应对有关风险的能力。

3、公司在最近3年存在违法违规问题，且相关信息披露不到位，存在难于判断的情况。 例6：

某公司在过去几年内数次发生环保事故，造成环境污染，其中有两次受到相关部门处罚，招股书未对该等情况进行完整披露，尤其是对有关媒体报道，公司在上会陈述时未能予以澄清。 例7：

某公司在报告期内存在税收违法被处罚的情况，原材料、核心部件依赖进口，并在上会前进行了股份转让，涉及股份占公司发行前股本总额的22%，每股转让价格1元，而公司去年底每股净资产4.27元；同时公司未能披露及说明净资产等大幅度增长的原因

安得物流被否内情：关联交易过于密切 2010-07-19 22:13 发审委内部资料显示，安得物流止步创业板的原因是性不足，关联交易过于密切，以及过于依赖控股股东的问题。

安得物流的一大诟病是关联交易过于密切，收入的重大依赖。安得物流与其关联公司在提供服务、租赁场地、提供业务咨询、借款与担保方面存在关联交易。2006年、2007年、2008年及2009年1-6月，申请人与其控股股东美的集团及其附属

公司发生的业务收入占同期营业收入的比重分别为38.19%、32.53%、29.56%、27.47%，关联交易产生的毛利额占总毛利的比重分别为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。 对此，发审委认为安得物流自身业务性差，对控股股东美的集团等关联方存在较大依赖，不符合《暂行办法》第十“发行人资产完整，业务及人员、财务、机构，具有完整的业务体系和直接面向市场经营的能力。 与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争，以及严重影响公司性或者显失公允的关联交易。”的规定。

此外，安得物流盈利还非常依赖补贴。2006年至2009年上半年，安得物流从当地地方获得的产业发展扶持基金分别为1,087.28万、985.48万、1438.82万和992.万，占归属于母公司净利润的比例分别为.70%、20.46%、18.93%、26.05%，比重很高。而且根据相关文件的规定，安得物流获得产业发展扶持基金的期限是2012年底。届时，失去了扶持，安得物流将陷入利润骤减的情况。

安得物流的另一问题是，性不足，股权有瑕疵。安得物流的实际控制人是美的集团董事长何享健，后者掌控有多家上市公司。 桑乐金上会被否内情：市场前景不明朗

根据汉鼎咨询提供的信息，桑乐金近三年的销售数据显示，公司近3年的增长全部来源国内市场，国内市场的增长全部来源于便携式桑拿设备，而便携式桑拿设备的增长主要依赖于电视购物新销售渠道的开拓。

但是，国家广电总局于2009年9月10日下发了相关通知，严格管理播出频道、播出时间、产品品质处理、供应商资质，并于2010年1月1日起执行。截止到桑乐金上会，这个对公司产生的影响还没有显现，桑乐金未来的市场前景尚不明朗。

桑乐金的高级管理人员也曾出现变动。2007年12月23日，董事会聘任赵世文为公司副总经理；2008年8月，赵世文因个人原因辞去副总经理职务，已经违反了《暂行办法》第十三条中近两年内高级管理人员无重大变化的相关规定。 另外，其注册商标“桑乐金”的知识产权尚在国家商标局实质审查的公示期，也可能会对国内市场的销售带来不确定性；而其2009年上半年高达51.06%的应收账款占收入比例又增加了公司的回款风险 海联讯上会被否内情：核心技术收入仅占10%

汉鼎咨询认为，海联讯最大的问题就是公司存在较高的财务风险。

海联讯的主营业务分为网络构建、专业应用系统、企业及信息平台、技术服务与支持四大类。按此分类，海联讯报告期内核心技术实现的业务收入占总收入的比

重约为50%。

但审计报告认为，该公司除技术咨询和服务外的其他三类业务都包含了自有的软硬件以及外购的软硬件产品，并含蓄的指出了审计报告与招股书中业务划分的不同之处。

按照审计报告的划分，海联讯核心技术实现的软件开发与销售收入占比尚不足10%。因此，发审委认为海联讯的核心竞争力并不突出，可能对公司本身持续盈利能力和募投项目未来的盈利能力产生重大不利影响，不符合《暂行办法》第十四条第六项的规定

麦杰科技上会被否内情：应收账款占总资产60%

据汉鼎咨询提供的信息，上海麦杰科技的客户主要是大型国有火电企业。截至2009年9月30日，麦杰科技的应收账款占总资产的比例为60.%，占前三季度营业收入的146%。

尽管在这其中，1年以内的应收账款占总额的.33%，但这仍难缓释其对现金流的负面影响：公司报告期内经营活动现金流不稳定，2007、2008年度经营活动现金流量净额为负且持续增大。

2009年1-9月，麦杰科技的经营活动产生的现金流量净额仅为138.6万元。公司现金流和业务的发展严重不匹配，如若维持公司业务顺畅运转，现金流量净额至少要维持在700万-800万的规模。

同时麦杰科技2009年的增长速度相对前两年已经放缓。财务报表披露，2009年前三个季度的销售收入与上一年前三季度收入基本相当，并无显著增长。 此外其2006年至2008年的资产负债比例分别为.04%、28.91%和8.08%，呈下降趋势，且2009年三季度末只有100万元的短期借款，资产负债率很低，公司财务杠杆运用不足，融资的必要性并不充分 三英焊业上会被否内情：实际控制人有变

2008年之前，三英焊业的第一大股东为天津信托，持有三英焊业32.532%股份。2008年10月8日，经天津市国资委有关批复批准同意，天津信托将其持有的三英焊业全部股权转让给同为天津国资委控制的华泽集团。

汉鼎咨询提供的信息表示，虽然新旧股东均隶属于天津市国资委，但其招股书已披露，天津信托以信托业务为主，华泽集团以实业股权投资为主，二者的经营方针有所区别。

控股股东变更后，华泽集团提名的2名董事进入三英焊业董事会，三个月后又增选了2名监事。至此，三英焊业的控股股东和主要管理人员在近两年内均发生了重大变化。

由于上会前夕控股股东的变更导致了申请人的实际控制人发生变更，发审委认为

三英焊业并不符合《暂行办法》第十三条的规定。

此外，三英焊业在招股书中对影响企业盈利能力的其他问题并未予以明确解释。例如，如何规避占原材料成本60%的钢带价格大幅波动对公司利润的不利影响，以及营业收入与经营活动产生的现金流量之间的反相变化及异常波动，如何在过剩的下业产能中立于不败之地等

易讯无限上会被否内情：主营业务发生重大变化

北京易讯无限2007年、2008年及2009年，移动电子商务业务收入分别为220.53万元、2265.02万元和2098.38万元，手机游戏业务收入分别为1098.12万元，2052.16万元和12493.79万元。2009年，两者合计的营业收入已经占到主营收入的67.9%。而在2007年，公司的营业收入为8041万元，移动电子商务业务和手机游戏业务只占营业收入的16.40%。

根据《暂行办法》最近两年内主营业务没有发生重大变化，发行人应当主营业务突出的规定，易讯无限主营业务中的三种业务无论从目标客户、上下游产业链以及商业模式等，都在近两年发生了很大的变化。

汉鼎咨询对此认为，创业板对主营业务的规定较为严格，对于如易讯无限这类涉及高科技主营业务公司的的界定通常会借鉴科技部等的认定标准，并且其所占主营收入的比例前后也不能差异过大。 江西恒大上会被否内情：控制权过于集中

对于江西恒大的未能过会，业内有人士大呼可惜，认为恒大高新无论从盈利性还是技术性都是一家很优秀的企业。

即便如此，江西恒大100%家族控股的法人治理结构存在的缺陷也难以符合《暂行办法》的要求。根据汉鼎咨询提供的信息，江西恒大实际控制人为其董事长朱星河，加上朱星河的妻子胡恩雪、岳父胡长清、儿子朱光宇、妻妹胡恩莉、侄子朱倍坚，六人共持有江西恒大100%的股份。

而且在上述六位股东中，除了胡长清和朱光宇因为年纪问题未在公司任职之外，其余四人都在公司内担任董事会成员或监事会成员。

虽然建立了完整的董事会、监事会等功能部门，但在如何克服家族企业家长制的公司治理问题上，江西恒大并没有提出有效可行的办法，这与《暂行办法》第十九条：“发行人需要有完善的法人治理结构并依法履行职责”的规定相悖。 另外，江西恒大招股书对公司产品的未来市场需求描述不够充分。

江西恒大招股书中提到，“近三年公司开始逐步向化工、石化、有色、矿山、水泥、造纸等其他行业开展市场推广，来自除电力和钢铁以外的其他下业的业

务收入比重由2006年的13.14%提高到2009年1-9月的23.48%。”

但却没有在相应的文件中进一步描述市场的情况，未来成长动力。对募投项目的产能消化，也出现了无法解释的情况

福星晓程：募投项目可行性存疑，实际控制人是集体企业

尽管福星晓程称，募投项目之一数字互感器凭借数字互感器更高产品性能及更低的价格，可以迅速替代目前主流的电能测量芯片与互感器分立的解决方案。但是，根据汉鼎咨询提供的信息，数字互感器目前仍处于产品市场空白期，而福星晓程的也仅仅是推出了数字互感器的实验阶段产品。

根据《暂行办法》第三十一条的规定，发行人董事会应当对募集资金投资项目的可行性进行认真分析，确信投资项目具有较好的市场前景和盈利能力，有效防范投资风险，提高募集资金使用效益。在募投项目的可行性报告中，对于尚处于市场空白的数字互感器如何才能替代目前的主流产品，福星晓程并未给予充分理由。

福星晓程的另一处硬伤在于其实际控制人汉川钢丝绳厂是一家集体所有制企业。由于集体所有制企业的权属确认并不稳定，如果股权结构不稳定，上市公司利益很难得到保证。此前就有保荐人认为，“集体企业做实际控制人的话，就很可能等于没有实际控制人。”

实际上，自2000年福星晓程成立起，就先后经历了多达八次的股权变动。有券商研究员认为，虽然汉川钢丝绳厂自始自终都是福星晓程的实际控制人，但公司股权结构变动频繁，特别是第二大股东程毅所持资产进入公司前后产权有瑕疵，也对公司IPO申请有减分作用。