■２０１０年第５期 ■现代管理科学 ■博士论坛 资本市场对资本的空间有效配置研究 ●徐明 摘要：资本配置是资本市场最基本的功能，资本有效配置包括资本的行业领域有效配置、时间有效配置、空问有效配 置三个方面的内容 在市场机制作用下，资本市场有提高资本的行业领域配置效率和时间配置效率的自发趋势，以及拉 大区域发展差距、深化资本空间非均衡配置的趋势。统筹城乡区域发展，要求有效遏制资本空间非均衡配置的趋势，促进 资本的空间有效配置。文章基于对资本空间有效配置内涵的剖析，提高资本市场空间配置效率的现实基础的分析，文章 对资本市场旨在统筹区域发展的资本空间有效配置途径进行了探索。 关键词：资本市场；资本配置；资本空间有效配置 资本是促进区域经济发展的关键性要素．城乡区域集 异 资本的空间有效配置用于衡量一定资本投向不同区域 聚资本的能力的差异．足导致城乡区域经济发展差距的重 所产生的经济社会效益差异 资本的时间配置主要是分析 要原因。林毅夫等经济学家认为．对中国这样的发展中经 最为稀缺，是经济增长的“瓶颈”．资本配置的效率对经济 增长的影响最大。在市场机制的作用下．追求资本收益最 资本的形成率问题．而资本的空间配置是分析一定资本形 资本市场是一个特殊形态的市场．其最重要的功能在 济而言，在资本、劳动力和自然资源三类生产要素中．资本 成率下的资本使用效率问题 于将社会储蓄向有利于优化资源配置的方面转化为投资： 大化的投资者往往将资本投向市场完善、发展条件较好的 资本市场的最终目的是优化资源配置．因而所谓资本市场 发达地区，欠发达的地区虽然存在对资本的巨大需求．但 运作并发挥作用的效率是指资本市场在筹集资金．从而引 由于其发展条件难以满足投资者的资本回报预期．往往是 导资源有效率配置．使社会福利最大化等方面的过程中的 难以聚集资本 资本动员和资本配置是资本市场最基本的 表现与功能实现程度。资本市场的资源配置效率不仅体现 功能．如何充分发挥资本市场的资本动员和资本配置功 在资本市场在促进储蓄与投资转化中作用力的大小．也体 能，整合城乡、区域发展力量，推进城乡区域统筹协调发 现在单位资本投人所获得经济产出的大小．还体现在资本 展，是我们必须认真思考、审慎回答的重要问题。文章认 投入对城乡区域协调发展的推动力大小 在过去对资本配 为，完善资本市场，加大对资本市场的监管，提高资本市场 置的效率的研究中．学者重点考虑了单位资本投入所获得 对资本的空间配置效率．是利用资本市场推进城乡区域统 经济产出．对资本投入对城乡区域协调发展的推动力大小 筹协调发展的重要途径．、 一考虑不够 论文区分了资本配置效率与资本的空间有效配 置两个范畴．用一般意义的单位资本投入的经济产出来表 、资本的空间有效配置的内涵 资本有效配置包括资本的行业领域有效配置、时间有 征资本配置效率．用单位资本投入对城乡区域协调发展的 效配置、空间有效配置三个方面的内容。资本的行业领域 推动力大小来衡量资本的空间有效配置。论文认为．根据 有效配置用于衡量资本市场将稀缺的资本配置到边际效 国家对城乡区域协调发展目标的界定．可以综合运用公共 率最高的企业或产业部门这种机制的有效程度 在大多数 服务均等化、环境状况的改善、人均ＧＤＰ差距的差距作为 情况下．人们所言的资本有效配置实际上指的是资本的行 衡量资本配置效率的三项指标．考察资本的空间有效配 业领域有效配置。运用边际产出均衡法研究资本行业领域 有效配置的学者认为．资本配置的最优状态是各行业资本 投向来寻求更好的收益。运用弹性系数法研究资本行业领 域有效配置的学者认为．资本的最优配置取决于投资增长 置。城乡区域统筹发展视野下的资本配置效率．既包括传 统的资本配置效率的含义．也包括资本的空间有效配置的 边际产出相等的均衡状态．否则．投资者将不断调整资本 含义．是对二者的综合衡量．是对区域发展效率的和区域 发展公平的综合考量 二、提高资本市场空间配置效率的现实基础 与工业企业产值增长的相互协调程度．在产值增加的行业 国内关于资本空间配置的研究表明，我国东、中部地 追加投资、在日趋衰退的行业减少投资．是资本配置效率 区更多地是以市场为导向配置资本．非市场因素对投资增 高的表现，因此．投资变动对工业增加值变动的弹性系数 长有负面影响，而西部地区的市场化程度较低，资本稀缺， 能较好地反映资源配置效率。资本的时间有效配置衡量资 非市场因素对投资的形成起到了一定的积极作用。市场 本投入时间机会成本的大小．体现资金在用于增加现期消 手段和非市场手段相结合．提高资本市场空间配置效率的 费与用于扩大再生产以增加未来消费之间的经济效益差 现实基础主要表现在以下几个方面： 一５９— ■博士论坛 ■现代管理科学 ■２０１０年第５期 １．地方干预区域经济引导资本空间配置 我国 机制的白发作用下实现资本空间有效配置，但是，旨在实 的市场经济是宏观引导下的市场经济，地方 现资本空间有效配置的干预．又要以不改变资本市场 可以通过制定综合战略规划或采取直接干预等手段影响 上竞争的本质为前提。据此．一是通过差别化的金融 城乡区域资本运作环境的均等化为媒介．借助资本市场的 资本配置．这是对市场机制的有益补充，尤其是地方 制度供给：二是通过对区域资本市场的分类管理，以实现 对科技及教育事业的投人．对支持地方经济发展是不可或 济干预．有利于引导改善ＪＸ域的资本盈利水平，增强 域 缺的。一方面，地方以优化区域发展条件为中心的经 运作．实现资本的空间有效配置。 １．差别化的金融制度供给 资本市场要实现对资本的 空间有效配置．必须借助于的主动干预。的主动 干预不是直接干预资本市场的运作．而是要通过区域间差 对资本的吸引力，进而引导资本市场优化资本的空间配 置：另一方面，地方的产业发展项目投资，实际上为社 会资本提供了一个投资盈利的平台，投资能够引导资 别化的金融制度供给．引导资本市场实现对资本的空间有 本市场运作．进而优化资本的空间配置。但是，对经济 的过度干预也会在一定程度上影响市场以利润最大化为 基础的资本配置，其原因主要表现在两个方面，首先，地方 对于经济的参与可能降低市场机制在资源配置巾发 挥的作用．其次．的财政支出对民间的投资可能构成 一种挤出效应。据此，地方干预区域经济引导资本空 间配置 意在强化对资本市场运作的引导作用，而不 能干预资本市场的微观运行 ２．推进存量资产重组引导资本空间配置 我国 过去３０年的以企业利润分成和承包制、国有企业股份制 改革、多种所有制企业发展等内容为重点的增量改革，促 进了生产力的快速发展；今后。增量改革的空间缩小，而存 量资产规模巨大，能够提高存量资产配置效率。从我国国 情和发展规律看。最有潜力的改革领域是存量资产重组、 服务业改革发展、城镇化进程和社会保障体系建设 推进存量改革有利于引导资本空间有效配置 非国有企业以利润最大化为导向．在投资时更注重市 场化筛选机制的作用，因此．非国有企业投资所占比重越 大，市场的资本配置效率也越高。我国改革的实践证明。在 经济市场化的进程中，非国有经济的迅速发展。起到了优 化资源配置、改革国有部门的作用．使经济的结构向 更有效率的方向转换．非国有化进程越快的地区，往往也 是资本配置效率越高的地区 在我国区域发展格局中．欠 发达地区往往是国有化程度高、国有存量资产积淀丰富的 地区。推进存量改革、存量资产重组。不仅有利于完善 欠发达地区的发展条件．也释放了欠发达地区对资本有效 吸纳能力．进而引导资本空间有效配置。 三、基于区域统筹发展的资本空间有效配置途径 我国区域发展差距的形成和拉大．与以追求经济产出 最大化的资本配置有关。逐利是资本的本性．如果仅依据 市场的力量．资本市场对资本配置是很难实现城乡区域发 展差距的。据此，论文认为，在区域统筹发展的视野下审视 资本市场的资本配置功能．不宜以追求资本配置效率最大 化为目标，而应在保证资本获得合理的回报率的前提下． 追求资本的空间有效配置 针对一定资本在区域之间的配 置方案。如果对该方案进行任何变动．都会对区域公共服 务均等化，城乡区域环境状况的改善带来危害，都会拉大 城乡区域间人均ＧＤＰ差距的差距．该资本配置方案达到 了空间有效配置的最佳状态 显然。资本市场不能在市场 一６０一 效配置 差别化的金融制度供给主要表现在差异化的货币 金融供给和性金融供给两个方面。 在现代市场经济条件下．区域金融差异是金融发展的 一种客观现象。融资的多元化、货币资金的跨区域流动等 因素也内在要求改变宏观的一统模式 我国 银行的货币金融应当是全国统一性与区域差异性的 统一：要实现落后地区金融的超常规发展，关键采取差异 化的货币金融。为此，一是要实行差异性存款准备金 和资产负债比例管理。应适当降低欠发达的中、西部 地区金融机构存款准备金率和国有商业银行省级分行的 二级准备率，实行较为宽松的资产负债比例管理，以增强 中、西部地区金融机构可用的信贷资金总额。二是要适当 降低中、西部欠发达地区金融机构准入门槛，加快农村信 用社改革，建立农村合作性的金融机构。鼓励东部地区或 外资金融企业兼并中、西部地区的金融企业．建立健全金 融组织机构体系 三是实施差异性的再贷款和转移支 付。赋予欠发达的中、西部地区银行更多的自主权。 性金融作为介入市场的途径．依靠的力 量对欠发达地区提供金融支持．从而缓解地区间经济发展 的差距，成为各国推动经济协调发展的重要举措。加大欠 发达地区性或开发性金融供给力度．用性或开发 性金融填补资本市场不发达和金融中心辐射不到所留下 的空缺．使欠发达地区的金融环境和发达地区的大致相 当，进而实现资本的空间配置均衡。 ２．加强对区域资本市场的分类管理 区域经济发展和 资本市场具有紧密的关联，在区域开发的不同阶段。发展 条件的不同的区域．发展程度不同的区域。这种紧密关联 的具体要求和表现存在差异 要提高资本市场的资本空间 配置效率．必须根据区域经济发展和资本市场紧密关联的 具体要求和表现．强化对区域资本市场的分类管理。 处于区域开发初期的欠发达地区．因为资本市场发展 不成熟或者不完善．资本市场功能的发挥不能与后期成熟 时的资本市场同日而语．资本市场的发展主要是供给引导 的。对较发达的地区而言。区域资本市场主要是需求拉动 的。受区域经济增长的约束很大。随着区域人均收入的提 高，首先出现了信贷市场，发展到一定阶段后才产生了证 券市场：证券市场也是首先出现股票市场、债券市场等原 生市场．尔后随着发展的需要产生了期货、期权互换等衍 生市场；原生市场发展也是首先出现发行市场，尔后才产 ■２０１０年第５期 一现代管理科学 ■博十论坛 生流通市场。 经形成区域比较优势．以谋求对包括本区域在内的更大的 对发展程度较低．处于大规模国土开发准备阶段的区 域而言．区域的主要任务足投资环境建设，区域需要进行 产权制度建设．需要实施金融深化，需要财政投入为 先导．通过大规模的社会公共投资，为市场的驱动创造条 件．这几项建设均离不开资本市场。在投资环境建设中，由 于财力有限．其小但要依赖资本市场发行长期建设国 债．而且需要通过项口融资、股份制等形式利用或依赖资 本市场 对已经开始进行大规模国土开发的区域而言，区 域的主要任务足通过企业家创新营造增长极，企业家创新 区域经济系统的主导功能的区域而言，资本市场根据投资 收益率的高低进行区域间资本配置，引导和促成区域间的 分工合作、优势互补和一体化发展。这类区域一定是资本 市场和区域经济发展高度融合、一体化发展的 域。 参考文献： １．杜肯堂，戴士根．区域经济管理学．北京：高等教育 出版社，２００４． ２．施青军．区域开发与资本市场．北京：经济科学出 版社，２ ００２． 是ｌ又＝域开发的主推动力．而企业家创新则必须要依赖资本 市场的支持．．可以说．如果没有资本市场涌泉般的浇灌，企 业家创新、从而增长极的营造就不可能成功。对已经初步 形成增长极、大规模的国土开发已经步人成熟期的区域而 言．资本市场和区域经济形成ｒ相互促进的螺旋式上升态 ３．沈能，赵建强．我国资本配置效率的区域差异分析 及其成因分解．当代经济科学，２ ００５． ４．江小涓．用改革的办法破解发展难题．人民日报， ２ Ｏ０９－０４－０１． 作者简介：徐明，四川大学经济学院博士生。 收稿日期：２ ００９—１卜２５。 势．资本市场通过支持规模经济、集聚经济和强化极化效 应．以促进区域增长极的发展和壮大。对发达程度较高，已 （上接第ｌ ０页） 求．在综合２个专家的意见后，采用２个专家意见的简单 加权平均得到总权重向量为： Ｗ＝（０．２７５，０．２５４，０．２２５，０．２４５）。 ３．综合评判确定战略投资者。 按照模糊综合评价模型．综合评价结果为 Ｒ＝Ｗ￣Ｗ ＝（０．２７５，０．２５４，０．２２５，０．２４５） ０．２６７ ０．２３３ ０．３００ ０．２００ ０．２６７ ０．２３３ ０．２００ ０．３００ ：２．指标矩阵的确定。按照前述的评判方法，我们同样 要求各个专家就某一准则对每个候选对象进行比较评判 为分析方便．我们选一个专家就某一准则对四个候选对象 的评价进行说明 如假设专家１对４个候选对象．分别就 实力雄厚（Ｘ。）、技术先进（Ｘ ）、利益无冲突（Ｘ，）、战略互补 ０．２５８ ０．２９２ ０．２２５ ０．２２５ ０．２９２ ０．２００ ０．２６７ ０．２４２ （０．２７０，０．２４０，０．２４６，０．２４３） 通过对四个候选对象．四个判定准则的综合判断、考 虑．我们很容易从上述结果得知四个候选对象的重要性排 （Ｘ ）４个冈素进行比较，可得到以下判断矩阵： ０．５ ０．６ Ｏ．４ ０．７ ０．４ ０．５ ０．３ ０．６ Ａ ＝ ０．６ Ｏ．７ ０．５ ０．８ ０．３ ０．４ ０．２ ０．５ ０．５ ０．４ ０．６ ０．６ Ａ３＊－＿ ０．５ ０．６ ０．７ ０．４ 序从高到低依次为：对象一、对象三、对象四、对象二。故在 ０．４ ０．５ ０．６ ０．３ Ａ２ ＝ ０．３ ０．４ ０．５ ０．２ ０．６ ０．７ ０．８ ０．５ ０．５ ０．８ ０．６ ０．６ 本例中．对象一最适宜作为战略投资者。 四、结束语 模糊层次分析法（ＦＡＨＰ法）实现了将层次分析法 ｆＡＨＰ法）的定量性和客观性的优点与模糊评价法的包容 性有机结合．在确定一些不确定的权重方面有很广泛的应 ０．６ ０．５ ０．７ ０．７ ０．４ ０．３ ０．５ ０．５ Ａｄ．： ０．２ ０．５ ０．３ ０．４ ０＿４ Ｏ．７ ０．５ ０．６ 用．该模型可以推广到其他类似的求权重方面，如供应商 的选择、投资风险估计及工程招标投标等。 参考文献： ０＿４ ０＿３ ０．３ ０．５ ｌ ｌ０．４ ０．６ ０．２ Ｏ．５ 同理．根据式（１）我们可以由行和归一法分别求得每 个方案的模糊互补判断矩阵的权重向量为： Ｗ． ＝（０．２６７，０．２３３，０．３００，０．２００） Ｗ２ ＝（０．２６７，ｏ．２３３，ｏ．２００，ｏ．３００） ｗ３ ＝（０．２５８，０．２９２，０．２２５，０．２２５） １．石凡．引入境外战略投资者是否提升了公司价 值——来自Ｈ股公司的经验证据．经济学，２００８，（３）． ２．徐泽水．模糊互补判断矩阵的相容性及一致性研 究．理工大学学报（自然科学版），２００２，３（２）：９４— ９６． Ｗ４’＝（０．２９２，ｏ．２００，ｏ．２６７，ｏ．２４２） 通过上述运算，ｗ ，ｗ ，ｗ３ ，ｗ４．构成一个总评价结 ３．杨群．战略投资者对国有商业银行公司治理的影 果．如果有多个专家参加评价．我们可以采用简单加权平 响．新金融，２００６，（８）． 均法求得评价矩阵： 作者简介：刘晓欣，南开大学经济学院教授、博士生导 ｏ．２６７ ｏ．２３３ ｏ．３００ ｏ．２００ ｏ．２６７ ｏ．２３３ ｏ．２００ ｏ．３００ 师；任建华，南开大学经济学博士生，华北水利水电学院副 教授。 ｗ ＝（Ｗｌ ，ｗ２ ，ｗ３ ，Ｗ４．） ｏ。２５８ ｏ．２９２ ｏ．２２５ ｏ．２２５ ｏ．２９２ ｏ．２００ ｏ．２６７ ｏ．２４２ 收稿日期：２００９—１卜２７。 ６１— 一
