次贷危机对我国房地产业的影响及启示

次贷危机对我国房地产业的影响及启示

美国次贷危机已经演化成了全球金融危机的导火索,本文在分析次贷危机对我国房地产业造成影响的基础上,分析了房地产泡沫生成的机理,并在此基础上提出了自己的模型,运用该模型对我国房地产进行了测度并得出结论,最后提出当前我国房地产业各相关方在次贷危机下的应对策略。

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一、引言

美国次贷危机是以美国房地产泡沫破灭为导火索,美国金融业产能过剩为核心原因的一场经济危机。疾风骤雨般的美国次贷危机(Subprime Mortgage Crisis)已近三年了,在过去的两年中,次贷危机从美国金融业蔓延到美国实体经济,并进一步的危及到全球经济,对全球未来几年的经济前景造成了深远的影响。回顾美国次贷危机爆发前后,也是我国房地产行业井喷与萧条快速转换的时期,次贷危机到底给我国房地产业带来了怎样的影响?次贷危机爆发三年后,我国房地产泡沫是否还存在?未来我们应该采取哪些积极地措施应对可能的风险?笔者尝试在本文中做出回答。

二、次贷危机对我国房地产业的影响分析

在经济全球化和金融一体化的当今世界,这次由次贷危机引发的全球金融危机必然也会直接或间接对中国房地产市场产生深远的影响。根据对区域房地产市场的调查,其影响渠道包括直接和间接两类。

1.直接的资金传导

房地产行业虽说是属于第三产业,但却属于“资金密集型”行业,资金对于房地产行业的重要性可见一斑。从外资投资来看,国外发生金融危机和经济动荡首先最直接的影响必然是外商延缓在我国房地产行业的投资进度乃至取消潜在的投资项目。金融危机导致全球流动性收紧,尤其是处于重灾区的西方发达国家。从房地产整个行业观察,近期如果人民币升值预期出现反转,极有可能出现较为集中的大规模境外资金抽逃,而即使是轻微程度的资金流出,都可能对目前处于脆弱平衡的我国房地产市场形成难以度量的冲击。

2.直接的需求传导

时下全球金融危机已经引起实体经济的动荡,对我国而言,必然引发外部需求快速萎缩从而影响我国居民的收入水平和消费需求。在全球经济不景气的背景下,房地产市场消费者的购买意愿和需求出现较大幅度的下降,导致市场出现整体性价量齐跌的现象。中国银行金融专家谭雅玲认为:由于我国金融市场相对封闭,到目前为止,次贷危机对我国金融体系的影响仍然有限。当前更应关注的是次贷危

机带来的心理恐慌和负面预期。在市场预期的作用机制下,买卖双方可能会进一步对峙,使得成交进一步清淡;而在少有成交的市道中,消费者观望的气氛变得更加浓厚,房价下降的趋势也日趋明显,未来房地产市场形势或将更加严峻。

3.间接的信用传导

在美国发生严重的次贷危机后,鉴于我国房地产市场由于价格飙升也积聚了一定程度的泡沫,为防止次贷危机在自己身上重演,国内各金融机构普遍实行信用收紧的,一方面重新审视、检讨进而提高投向房地产行业贷款的信贷审批条件和门槛,一方面出台专门或指导意见在总量上投向房地产行业的贷款比例。众所周知,房地产开发商以银行借贷融资为主,自由资金较少;开发贷款项目虽然有银行的支持,但也存在一定的资金缺口,在市场销售低迷的情况下,房地产开发企业不能按时回笼资金,资金链日趋紧张,一旦资金链条断裂,风险就会暴露。

4.间接的价格传导

房地产业作为这一轮我国经济发展的主导行业,其辐射面非常广泛,与此有关的行业多达几十个,这样在各行业间势必存在一个价格传导的问题。在美国次贷危机引发的金融海啸和庞大的拯救计划中,各种商品尤其是与房地产行业有关的商品价格产生较大幅度的波动。尽管国内大部分相关资源有自身的定价体系,但国际价格的传导仍然影响着国内价格,从而使房地产行业可能会蒙受较大损失。对常州主要开发楼盘调查发现,暗折现象普遍,有的楼盘通过送装修基金、组织购房户旅游、代缴一定比例首付款和间接打折等方式促销房地产。从需求方来看,目前房地产热已明显降温,居民受“买涨不买落”心理预期支配,相应延缓了购房计划。

三、次贷危机对我国房地产市场泡沫的影响

1.房地产经济泡沫产生机理

目前各界对于房地产泡沫形成原因的分析多种多样,笔者认为归根到底,房地产泡沫的形成在于投资者对房地产未来价格的非理性预期和随之而产生的投机行为。

(1)投资者对房地产未来价格的非理性预期:经济泡沫来源于人们的投机驱动,是基于人们对未来某个产业或区域经济发展的良好预期而集中进行货币投资,并造成资产价格严重脱离实体价值的一种现象。经济学中的预期本质上是对同当前决策有关的经济变量的未来值的预测。在泡沫形成与崩溃阶段,经济主体的预期方式有两个明显的特点:一是同质预期,经济主体对资产价格走向具有共同预期,一大批人对于房地产价格的涨跌方向看法相同,对资产价格看涨的共同预期是形成泡沫的基础;二是需求预期与价格预期的正反馈,一般情况下,价格上升,需求会下降,但在投机泡沫形成时,预期价格越高,投机者预期的资本收益率会愈大,因而需求量反而增加了,这和我们现实中看到的情况相同。因此,房地产价格在人们未来的预期中也会不断上升。

(2)随着非理性预期而产生的投机行为:对房地产未来价格的非理性预期造成投资者对未来房地产投资高回报的遐想,于是,过多的货币资本在虚拟的高回报率甚至暴利的刺激下,投入到有限的土地买卖中,推动地价不断上涨,导致房地产价格不断攀升;不断上涨的房价使得先期进入房地产业的投资者获取了暴利,在暴利的诱使下,新的投资者携带大量的资金进入到房地产中来,以期获得比其它行业更高的投资回报,新一轮的炒作又开始,投资性需求的“聚堆效应”突出的显露出来。房价伴随着地价不断再创新高,最后导致房地产经济泡沫的产生。

2.基于投机理论的房地产经济泡沫测度模型

由于房地产的经济泡沫是由投机行为而起,本文中的泡沫测度模型就是建立在投机理论基础上。

虽然投资者获得投机收益的机会有多种,但从房地产预期价格形成的角度出发,可以主要考虑两个因素:(1)房地产所有者从物业的使用中获得的收益,这里假设资本收益的预期为零;(2)房地产所有者预期价格变化导致其资本收益的增减量。可用如下公式表示价格的构成: (1)

其中,代表t期的房地产价格,代表资本收益为零时的房地产价格,代表房地产作为一种资产获得的预期资本收益的现值。这里预期资本收益的现值可以表示为: (2)

其中,代表下一期资本收益,i代表t期的利率。

(1)、(2)式表明房地产价格由两部分构成,即房地产的使用价值加上房地产在各滞后期收益的现值。前一期的利率通常用于折算下一期资本收益的现值。根据正反馈机制,房地产资本收益与前一期的收益相关,也就是说,它受到前一期的价格增长率的影响。这种反馈机制可用下面公式表示: (3)

上述公式说明,是由过去价格的增长率决定的,又可以表示如下:(4)

p代表房地产价格。

方程(1)中,是资本收益为零时的房地产价格,代表房地产使用者从物业的使用中获得的收益。由于消费者购房的动机主要受可支配收入、贷款利率的影响,因此,可以被认为与收入y和短期贷款利率i有关。在这里,收入和利率呈现出负相关的关系。置业投资者的收入上升,会增加房地产和其他商品的消费,但利率增加会增加抵押贷款支出,降低可支配收入量。因此,可表示为:(5)

将方程(2)、(3)、(5)代入方程(1),可得到如下表达式: (6)

在上述房地产投机价格模型中,一般假设

通过上面的理论分析,可以清楚地了解房地产价格投机形成的原因。这些影响变量分别为房地产价格、可支配收入、贷款利率和过去房地产价格实际增长率(投机度),这为进一步建立房地产业投机度检验模型奠定了理论基础。

房地产业投机泡沫检验模型在建立房地产投机度检验模型时主要分两步进行,第一步根据方程(6)建立近似线性方程,对该线性方程进行回归分析,得出各个参数值;第二步根据各参数值计算投机度。

第一,建立计量经济模型,计算参数值。根据方程(6)建立近似线性方程如下:(7)

p代表房地产价格,y代表居民可支配收入,i代表贷款利率,代表过去房地产价格实际增长率,u代表随机误差项。

第二,根据各参数值计算投机度。在上文的表述中,表示过去房地产价格的增长率,置业投资者预期将来房地产价格的增长率为,也可以表示为: (8)

方程(8)两边对求导数,得到关于和关系的公式如下:

由于房地产价格和利率有密切的关系,即利率上升导致房地产开发成本上升,使得房地产价格上升,因此,可得到如下公式:

因此,可以用来表示房地产业投机度,即房地产过去价格对将来价格的影响程度。如果值过高,说明房地产市场上存在着巨大的投机行为,房地产泡沫存在的可能性就较大;反之,房地产泡沫存在的可能性就较小。然而,制定一个科学的警戒线是做此项分析的关键,该指标过低,将会导致过早地进行干预,从而丧失了市场发展与繁荣的动力;如果过高,将导致市场失灵,金融机构会承担过高的风险。因此,我们根据国外经验认为,当>40%时,认定该市场投机行为显著,投机泡沫产生。

3.中国房地产业投机度实证分析

在上述理论与建模分析中指出,房地产投机行为是引发房地产泡沫的主要原因之一。同时,针对置业投资者的投资行为建立了检验投机度的理论与计量模型。下面将利用该模型检验中国房地产市场是否存在投机性泡沫,在进行实证分析前先就与该模型有关的一些问题进行说明。

第一,中国市场只在20世纪90年代中期才快速发育,因此,只有该时期的经济统计数据才能真正反映市场的相关信息。所以,在实证分析中仅选取1999年～2008年的数据。

第二,因此,在利率变量的选取上,将以一年期贷款利率代替抵押贷款利率。根据上面说明,在对1999年～2008年间中国房地产投机泡沫进行实证分析时,模型中被解释变量为房地产价格P,解释变量分别为可支配收入Y、贷款利率I及过去房地产价格实际增长率计量经济分析结果如下:

在上述回归方程中,因此,根据公式(13)可计算出

从上面的实证分析中可看出,中国房地产业投机度为0.1533,尚未达到预警线0.4的水平,且低于笔者在2004年对当时中国房地产业投机度的测定值0.2114。

由此,可以得出如下结论:当前,受次贷危机的影响,中国房地产业投机度较早期有所下降,房地产市场正在有效释放投机泡沫。笔者认为这一结论基本符合中国房地产市场运行状况。

从好的方面讲,在我国房地产过快发展的进程中,一场惨烈的次贷危机正好有效抑制并释放了房地产泡沫,使得房地产市场回归理性。但毫无疑问,次贷危机也将给我国的房地产市场带来诸多警示。

四、次贷危机给我国房地产相关方的启示

如果进行一下比较,很容易得出中国房贷市场与美国次级贷市场的相似性:对客户真实收入情况缺乏分辨力和监控力;随着国内经济的发展放缓,客户还款压力增大,“优质贷款”有变质的可能;房价已经涨了十多年,有可能出现“拐点”……这些情况,足以警示银行未雨绸缪,加强风险管理,防止出现所谓“类次贷危机”。

但笔者认为,我国不会出现美国次贷危机这种情况:(1)我国贷款审批制度比较严格,一般来说获得房贷的购房人一般来说其还贷能力、信用等级还是比较好的,不会出现大范围的断供现象。我国部分地区出现的“断供”主要是由于购房者由于放假下跌给他们造成了损失,这种断供主要是处于一种,而并不是由于经济困难造成的真正意义上的断供。(2)我国对于房地产市场获得的贷款并不允许银行进行资产证券化。中国银行业的房屋贷款方式是审慎的,中国也不准把一个贷款细分再细分、再重组、再包装,像债券、股票一样卖给投资者,导致信息不对称,市场完全失去监管。所以即便出现了比较严重的大范围的还款困难,也不会出现像美国市场一样的一系列的连锁反应。

然而,我国的房地产市场虽然不会出现像美国一样的危机,但是不可否认的是,我国的房地产市场确实需要在一片繁荣景象的浮华之后,冷静的思考未来的发展方向。

1.对进行金融管理的启示

积极推进资产证券化进程;加强对金融创新的监管;提高利率和汇率的主动性、灵活性;系统地评估当前汇率制度的效果。

2.对我国房地产业管理的启示

完善内控措施,健全风险管理制度;应采取有效措施,防止房地产价格的过快增长;应前瞻性地判断房地产市场的走势,提前采取措施来避免房价下跌

的不利影响;加强宏观,及时调整住房结构。

3.对我国银行业的启示

密切关注信用风险;积极进行金融创新,拓宽房地产融资渠道;提高资产甄别能力;中国金融业的开放速度,特别是资本项目的开放要格外慎重。

4.对我国房地产企业的启示

应该适应市场需求开发房地产,为我国房地产市场结构的优化出一份力;房地产开发商应该提高危机意识;房地产企业应该密切关注国家的货币,适时地调整战略;

房地产企业应该提高社会责任意识,诚信经营。

5.对个人购房者的启示

正确认识房价的上涨,购房者不应该对房价一味地追捧;购房者应该理性消费,量力而为;重视二手房和租赁市场。

参考文献:

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